像寰球首富巴菲特一样胜利：华尔街教父格雷厄姆投资智

浪读书
　　听教父讲课，做股市赢家
　　——代序
　　20世纪末，美国证券界掀起一股回归本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham，1894~1976）价值投资理念高潮，从而对这位“华尔街教父”的价值投资、证券分析理论 又有了新认识。
　　这股热潮为什么会在这时候掀起、目前仍旧热浪滚滚呢？主要原因是：
　　一方面，1993年沃伦·巴菲特第一次登上寰球首富宝座，尔后的每年他都名列第二，直到2008年从新 登上首富宝座。巴菲特是全球顶级富豪中独一靠证券投资获得成功的，而他读哥伦比亚大学贸易经济学院时的研讨 生导师就是格雷厄姆。巴菲特口口声声说本人的投资胜利得益于恩师格雷厄姆的教导，这就很天然地领导人们重新 意识格雷厄姆的投资理念。由于巴菲特取得的宏大成功，正能够默默表明格雷厄姆的价值投资跟证券剖析理念是令 人佩服的。
　　另一方面，这时候股票市场上的各种新兴金融工具不断增多，投资者面对越来越快的金融翻新步调，觉得越来 越难以掌握、感到投资风险越来越大。尤其是当他们看到以诺贝尔经济学奖取得者罗伯特·默顿为代表的金融蠢才 们操盘的、依据各种投资理论建破起来的投资模型纷纷遭受重创时，本能地愿望能找到一种建立在感性基础上的持 重投资策略。这样，他们的眼光便做作而然地聚焦到格雷厄姆的价值投资理念上来了。
　　所以，最近10年来全球有越来越多的投资者尤其是股市散户，纷纷参加到对格雷厄姆投资理论的重新认识中 来并受益匪浅，是天经地义的。
　　格雷厄姆的投资理念对我国股民的辅助作用更大，究其原因在于，当初他创建价值投资实践系统时的美国股市 环境和我国目前的股市环境极为类似。当时的美国股市监管很不完美，不是内情交易一直，就是每每演出暗箱操作 ，正是在这种背景下，他提出了价值投资和证券分析办法，盼望投资者理解如何透过景象看本质——捉住股票投资 最实质、最内涵、最实在的货色，即内在价值。他认为，任何有关上市公司的现成数据，如果不通过投资者的分析 和收拾，所起的作用就很有限。
　　而我国证券市场从树立至今不外短短10多年，很多处所还不健全、不透明、不标准。从这一点看，格雷厄姆 的教诲对中国投资者更具事实领导意思，就一点不令人奇异了。
　　格雷厄姆的凸起奉献在于，别人把投资运动当作商业倾销，不是过分乐观就是过火达观；而他则教投资者怎样 分析和判断这种推销术真伪，起到的是一种相称于消费者协会对消费者的花费警示作用。
　　在美国华尔街上，他的明星弟子有沃伦·巴菲特、威廉·拉恩、沃尔特·舒勒斯、欧文·卡恩、马里奥·加贝 利、查尔斯·布兰特、查尔斯·芒格等一大量，其他一些重要投资者也纷纷自称是他的信徒。尤其是沃伦·巴菲特 、欧文·卡恩，罗唆用格雷厄姆的名字为儿子起名。
　　格雷厄姆的文才十分好，出版过《证券分析》《聪慧的投资者》《贮备与稳固》《论价值投资》《华尔街教父 *》等一系列著述，这使得咱们今天有机遇得以体系总结他的投资理念。
　　事实上，他的才干是多方面的，给人以无所不能的感到——要晓得，当年他在哥伦比亚大学还没毕业时，就已 经接到该校文学系、哲学系、数学系3位系主任同时发出的邀请，生机他能留校执教！
　　格雷厄姆享有“华尔街教父”、“证券分析之父”美誉。本书具体论述、深度发掘、精辟演绎了他的投资理念 精华，观点原汁原味，构造清洁爽利，看得懂、记得牢、用得上，是我国第一部系统先容他投资理念 的著作。
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　　买卖股票主要依据内在价值（1）
　　普通来说，它（内在价值）是指一种有事实——比方资产、收益、股利、明确的远景——作为根据的价值，它 有别于受到人为把持和心理因素烦扰的市场价格。不过，如果认为内在价值可以像市场价格那样确定就大错特错了 。
　　——本杰明·格雷厄姆
　　【格雷厄姆投资理念】
　　格雷厄姆认为，投资股票要提倡价值投资，坚持做投资者而不是投契者。为此，要通过评估某只股票的内在价 值高下，来判定是否值得买入这只股票，而这恰是证券分析要起的作用。
　　他认为，证券分析主要有3大功能：描述功能、挑选功能、评判功能。
　　所谓描述功能，是指通过对这只股票相干重要事实进行描述、分析，用那种无比简略、明了的方法表白出来。 最常见的情势有各种手册、材料等；假如能将某只股票和其它股票对照、分析，后果就更幻想了。
　　所谓取舍功能，是指通过证券分析来断定是否值得购置、出卖、持有某种股票。毫无疑难，抉择功能比描写功 效更主要，因为它能直接给投资者供给决议根据。
　　所谓评判功能，是指建立在描述功能基础之上，供投资者评判、选择投资作为决策依据，反过来又能权衡投资 决策是否正确、有多大投资风险、有多大获利回报。
　　格雷厄姆认为，股票价值分析虽然有可靠数据，却不一定要计算出详细数值来能力作为决策依据。因为要盘算 出详细数值来不但是艰苦的，而且基础上做不到。固然内在价值是一种客观存在，可是因为每个人的计算方式不同 、依据不同，所得到的结果也不会雷同。但是，所有这些都不否认内在价值的客观存在，也丝绝不影响分析、评判 它的存在价值。
　　他举例说，1933年美国城际高速运输公司同时发行了两种不同债券，价格都是62美元。一种是第一替续 债券,dolce & gabbana bag，利率5%；另一种是抵押债券，利率7%。如果仅仅从利率高低看，7%毫无疑问要高于5%，这样就轻易得出 抵押债券投资优于第一替续债券的结论。
　　可是进一步分析发现，由于抵押债券须要抵押，债券到期后既可以全额兑付也可以发售抵押品获利，而抵押债 券的持有者占有抵押品的年利率（数额相当于每张债券87美元），从而使得两者的实际投资效益相 差不大。
　　格雷厄姆认为，股票内在价值的概念非常灵巧，这种机动性在不同情形下会表示出不同的明确性，而这种明白 水平只能用一个“近似范围”来反应。当股票市场发展不暧昧时,jordan shoes 1，这个“近似规模”会相应扩展，甚至于变得很宽泛。
　　就城际高速运输公司而言，这里的“近似范畴”就可以用5%债券的市场价钱来肯定7%债券的价值——如果 典质债券的持有人确定能得到抵押品，那么100美元7%的债券会相称于美元5%的债券。
　　当然，实际进程中因为会出现套利、对冲等技巧性行动，这种定价关联不一定完全能得到实现，当然就更不能 表明7%的债券一定会比5%的债券更有投资价值了。
　　另外一个很好的例子是，格雷厄姆通过对杜邦公司和通用汽车公司两者之间亲密的所有权关系，评判公司内在 价值从而失掉投资盈利的故事。
　　20世纪20年代初，美国杜邦公司主席皮埃尔·杜邦应用公司残余现金购买了大批通用汽车公司的股票，成 果他自己于1920年景为通用汽车公司主席，把持了好多少个行业，其中主要是军火和加工产业。
　　令人奇怪的是，格雷厄姆发明，这时候杜邦公司上市流畅的股票价值，却低于它所领有的通用汽车公司的股票 价值。
　　他说，这实际上就表明，股市高估了通用汽车公司的股票价值；或者说，股市还不认识到杜邦公司的本身价值 。
　　于是，格雷厄姆大量买进杜邦公司股票，同时大量卖出通用汽车公司股票。结果正如他假想的那样，市场很快 就作出了反映：杜邦公司的股票价格开端上涨，这时候格雷厄姆立即卖出杜邦公司股票获利了结，同时结束对通用 汽车公司股票的空头交易。这种投资方式既没有风险，又能从空头交易中获利。
　　可以说，相似于这种从发现抵触中找到投资机会的方式，是格雷厄姆一贯习用的手法。因为他信任，股市最终 会发现并改正自己的过错！
　　格雷厄姆保持以为，通过对股票内在价值的分析，岂但能得出有助于股票投资的决策依据，而且还有其余普遍 用处。不过应该否认，内在价值的精确数据确切非常难以掌握。
　　格雷厄姆说，过去曾经有人认为内在价值类似于账面价值，甚至可以用公司净资产值来表现。他认为，这种观 点虽然能通过对财务年报的相关数据运算得到明确结果，可却是不适当的，也是毫无实际意义的。因为无论股票的 平均收益仍是市场价格，都不是它的账面价值能决议得了的。
　　【格雷厄姆智慧结晶】
　　股票内在价值客观存在，也可以通过某种方式评估得到，然而其准确数值却难以估计出来。不过这不要紧，因 为这种定性分析自身就异常有助于股票交易决策。
　　股票价值完整取决于将来收益（1）
　　依据以往记录和有形事实做出投资决策的战前模式，逐步变得疏漏百出而被人们所摈弃。有什么东西可以替换 这种模式呢？一个新的概念被扶上了正位——即收益变化趋势。从这个意义上说，以往记载的重要性仅仅在于，它 唆使了未来发展可能依循的方向。连续增长的利润指标，表明公司正处于勃兴的通道之中，它保障了公司可以在未 来取得比今天更为骄人的事迹。与此相反，如果收益浮现出递减的态势，那么有关公司肯定会被认为是没有前程的 ，应当对它所发行的证券退避三舍。
　　——本杰明·格雷厄姆
　　【格雷厄姆投资理念】
　　格雷厄姆认为，从1929年美国股市中至高无上的大牛市后期开始，对股票投资的评判尺度就已经产生了彻 底改变。简单地说就是，股票的价值完全取决于它未来而不是过去的收益变化。
　　究其原因在于：首先，股利率与股票价值两者之间的相关度已经很小。其次，资产和盈利能力之间显然没有接 洽,Hollister Hoodies。
　　投资者纷纭认为，并不是某个公司资产越多盈利才能就越大，因而，资产价值大小已经毫无意义。事实上，许 多上市公司在受到清理时，流动资产会被大大贬值，固定资产则简直变得一文不值。最后，上市公司过去的收益记 载也仅仅预示着未来收益状态可能会涌现怎么的变更。
　　为什么会呈现这样的转变呢？为什么会把股票价值的断定完选集中在上市公司未来的收益上来呢？起因重要有 两点：一是事实证实，从前的收益并不代表未来必定能取得收益；二是只有未来收益才干够给投资者以吸引力，让 投资者心动。
　　他说，投资者如果能看一看1924年埃德加·劳伦斯·史密斯撰写的《作为长期投资的普通股》一书中的数 据，就能轻而易举得出这一论断。原来，上市公司未来收益的增添，尤其是其中高于股利支付的局部用于再投资后 ，会进一步进步股票的内在价值,paul smith jacket。这就是它的机密所在。
　　例如，如果上市公司的年均匀收益率为9%，而它的股利支付率为6%，那么差额3%就会被转入盈余公积， 终极投入公司经营周转。
　　只有该公司的治理有效，并且福气也不算太差，那么股票内在价值就会跟着账面价值的不断增长 而增加。
　　以下数据则能进一步阐明这个问题。
　　三家公司的每股收益 单位：美元
　　年 份电力和照明公司班戈和阿鲁斯土克铁路公司芝加哥黄色出租车公司 1925 1926 1927 1928 1929 上述5年平均 1929年最高价 　　不丢脸出，1929年芝加哥黄色出租车公司的每股收益为美元，比当年电力和照明公司的美元高出50%； 而从5年平均数看，前者美元则比后者美元要高出149%。可是，再从1929年的股价最高点看，前者35美 元却只有美元的40%。
　　这解释什么呢？一方面，这说明电力和照明公司的股票价值比芝加哥黄色出租车公司要高得多；另一方面，表 明过去的收益尤其是平均收益不再是畸形盈利能力的一个评判标准。也就是说，过去并不象征着将来，如果用它来 判断股票投资的保险性是很不可靠的。
　　当然，投资者如果这时候要购买这样的股票，价格因素是必需斟酌的。总的来说，应当限定在投资性而不是投 机性区域内。
　　例如，如果一只股票的年收益为10美元，它的股价为100美元，这时候还可以称为投资性区域的话；那么 ，当它的股价高达200美元时，就很可能已经进入投机性区域了。
　　个别来说，当股票的市盈率高达20~40倍时，就差未几进入了投机性区域。为什么这样说呢？本来，股票 之所以值得长期投资，就是因为它的基本优势在于绝对于本钱的收益率高于债券的本钱率。如果股票价格相对每股 收益高出许多，这种上风就可能不复存在了。
　　【格雷厄姆智慧结晶】
　　格雷厄姆认为，股票价值完全取决于公司未来收益变化。尤其是收益变化趋势，比平均收益率指标更牢靠。当 然，当它的股价过高时就要警戒投资危险了。
　　投资盈利一定要有坚实基本（1）
　　投资一般股更有力的支撑是根据长期的投资教训，而不是仅仅根据更高收益和税收节俭的盼望。过去80年或 可能更长的历史表明，长线持有多种有代表性的普通股，会带来比债券更高的利润，周期性牛市后期购买的除外。 在各种不同的时光周期，也会有伟大的丧失，但最后老是证明耐烦的持有者是准确的。
　　——本杰明·格雷厄姆